【方圓轉載】中信證券專訪系列：方圓基金對於亞洲美元債市場回顧和投資機會展望

        訪談嘉賓：譚姝玥，方圓金融集團副董事長、方圓基金聯席CEO、方圓增強收益基金基金經理，擁有多年海外研究投資經驗。2009年加入方圓，在行業分析、公司估值、股票及股票衍生品、不良資產投資等領域積累了豐富的經驗和廣泛人脈，對海外股權市場、產品和投資者行為有深刻的理解。譚姝玥女士擁有香港大學經濟與金融學學士學位，及為特許金融分析師 (CFA)。

<中信證券財富管理香港>: 近期市場回顧?
        在過去的一個季度，尤其是8到10月市場是比較差的，市場差的原因主要還是兩個方面，一方面是從地緣的角度上來講，中國的經濟資料從一到三季度持續走弱，所以從海外資金的角度，見到的還是比較持續的中國相關資產比較大的波動，尤其是在情緒面不佳的情況之下，容易出現比較大的拋售。這個情況在8月份比較突出。另一方面，進入到9月份和10月份之後，其實我們看到比較多來自於週邊的影響，主要就是美國國債利率快速的上漲，使得整體市場的資金偏好大幅度降低，資產也是比較快速的拋售的狀態。所以整體上我們其實看到6月份之後，可能截止到10月份，市場還是一個比較風雨飄搖的狀態。
        但今年11月與2022年11月非常相似，都是由於需求疲軟和宏觀不確定性，導致風險資產價格在月初受到壓制，而隨後月中的宏觀轉折成功地推動市場出現了V型反彈，兩次都是備受期待的美國通脹資料意料外的下行。經濟增長放緩和較低的通脹資料支援了美聯儲的鴿派立場，並暗示暫停加息的意圖和加息週期可能已經結束。12月中美聯儲FOMC第三次按兵不動，較前兩次FOMC，美聯儲此次釋放強烈鴿派信號，點陣圖預示明年降息達75個基點，比市場平均預期高，10年標杆美債一度跌至4%以內。信號釋放後預期各國央行也會向相應方向準備。預期降息信號會導致各存款、存單、貨基迅速下調明年收益目標。從參與明年債券市場的機會來看，目前是非常好的投資視窗。

<中信證券財富管理香港>: 對明年的展望?
        臨近年底，對於2024年的投資展望，我們認為亞洲美元債市場的兩大因素對於後續市場的表現都有較為有力的支撐：在經濟基本面方面，從全球大區的經濟增長表現上來看，亞洲區域仍然會領先全球。在歐洲已經進入衰退，美國經濟是軟著陸還是走入衰退不確定的背景下，主流經濟學家對於亞洲地區2024年的增長預期在3.8%左右，這一水準遠遠領先其他地區。在資金流方面，亞洲主要央行的態度均比美聯儲更加溫和，在本輪的加息週期中的加息幅度遠小於美聯儲，使得亞洲發行人擁有充裕和便宜的本地融資；在降息方面，除日央行以外的若干央行也即將提前于美聯儲開始進行降息。另外隨著美聯儲加息週期見頂，資金重新流入風險資產，亞洲市場預計重新錄得資金流入，在技術面上會對市場形成良好的支撐。

<中信證券財富管理香港>: 後續的投資展望?
        第一個方面還是遵循絕對收益品種的邏輯去尋找那些確實區別於市場的絕對收益機會。在這樣的背景下，尤其進入到10月份之後，我們其實看到機會是在逐步增多的，主要的原因是在市場不好的情況下，企業端現在更加有動力來到市場上去進行一些比較積極的債務管理。我們看到基本上從9月份之後，這個數量是在明顯增多，並且從潛在收益的角度上來講，我們主要現在看到三類。第一類機會是由於現在的美元融資非常貴，亞洲企業境內的本地融資非常寬鬆並且非常便宜，所以企業就借本地去對美元債券進行提早償還或者置換。這部分的操作，從我們跟蹤的情況上面來講，不管是在中國還是亞洲其他的經濟體發生的頻率都非常高。包括我們在8月份之後見到的在城投化債的背景下，很多境內城投發行人也是在做這樣的一個操作，拿到了化債的資金以後對於美元債去進行回購或者是去進行要約回購。第二類機會就是在比較低迷的資本市場下，有一些企業現在感覺到自己的估值是被低估的，但是本身企業的資金是比較充足的。在這個情況下的話，我們其實近期見到了比較多的私有化，包括一些退市這樣的機會，在這裡面也有不少是我們現在相關的一些債券發行人。第三類機會是我們現在看到有一部分企業在市場上還是有存續債券，對這一部分債券他們希望直接在美債市場上進行融資，也就是說一些再融資的機會。由於現在市場比較低迷，這部分企業都會非常的慷慨，給予投資人比較大溢價。這一塊對絕對收益策略其實是非常匹配的，首先它跟大的市場貝塔相關係數不高；第二這一部分波動性非常的小；第三從預期回報的角度上來看的話基本上也是10-20%左右的收益區間。所以在10月、11月配置的過程中，也應該是比較多在這一部分的篩選。我們覺得隨著兩邊市場融資成本的差異，後續可能效仿的企業越來越多。順便說一下，在債務管理方面，其實不僅是中國企業，我們看到大量的印尼、印度，包括一些蒙古等發行人也來到市場上，所以這是一個比較好的機遇，並且它是週期性的機遇，其實現在我們是遇到了比較好的週期性的機會。
        第二個方面，應當適度在新的一年增加組合的彈性，也增加一部分組合對於整個市場貝塔的彈性。對於一些比較好資質的品種，如果在加倉的過程之中延展到比較長久期，那麼明年進入到利率下行通道的話，能夠更多地享受到來自市場方面表現。大家以及賣方對於明年整個債券市場的展望都是比較積極樂觀的態度，畢竟這個市場在過去三年已經連續的下跌，大家都覺得跌了三年之後不可能在第四年繼續跌，還是希望美債後續能夠有個回落空間。
        第三個方面是可轉債和相關的策略，今年可轉債相關策略在收益貢獻上面比較突出，預期明年還會不錯。有兩個原因，一個原因是可轉債的品種是一個波動型的品種，今年股票市場波動性比較大，看明年的話，權益市場的波動性可能還是會存在。第二個原因，一些偏債型的可轉債，因為投資人群體結構的不同，有比較好的相對價值。所以對這部分品種，隨著固定收益型的投資人開始更多的把眼光放向市場，會有明顯的超額收益機會。
        其實境外可轉債市場的投資人群體在過去的兩年是發生了非常大的變化，主要的原因是2021-2022年，整個可轉債市場從指數的角度上來看進行了比較大的下調，因為當時全球市場都不好，因此在整個資產類別下跌了之後，一些傳統公募型基金也遇到資金的外流和贖回，因此公募基金從2021年其實一直是壓力比較大的狀態。但是從2022年中到現在我們看到整個可轉債市場，尤其是亞洲的可轉債市場出現了兩類增補的投資人。第一類是債券類的投資人，因為很多可轉債的發行方是一些比較優秀的主體，發行完之後公司本身也是有存續債券的，債券投資人在篩選的過程中逐步發現，其實可轉債的收益率可能比純債還高，所以一部分投資人開始逐步進入到了這個領域。第二從整個實際的流向的角度上來講，過去兩年管理規模增長非常大的一類主體主要是全球比較大的平臺型基金，平臺型基金由於它本身風控的特點，對於回撤有非常嚴格的要求，同時又不追求非常高的回報。在這個背景之下，由於可轉債這個品種有一個有限的下行風險，並且有比較好的彈性，是比較適合平臺型的投資人去進行投資的。